中金 • 全球研讨｜国别研讨系列之巴西篇：南美“金砖”新时代
来历：中金点睛
巴西是拉美区域榜首大经济体，具有全球第五的疆土面积、第七的人口数量、第九的GDP总量。长时刻来看，巴西的实践GDP添加率在2~3%区间。从供应侧看，经济添加首要来自劳作力人口添加，本钱堆集和出产率添加的奉献偏低。从需求侧看，经济首要依托消费拉动，出资和对外买卖的奉献率偏低。从工业结构来看，巴西制作业竞争力缺少，但采矿业与农业添加较快，出口优势也首要会集于这些工业。从地域散布来看，东南部和南部经济较为兴旺，优势工业和全球知名企业也首要在这些区域集聚。前史上，巴西曾是一个高速打开的工业化国家，1970年代曾发明了“经济奇观”。1980年代拉美债款危机迸发，巴西堕入低添加、高通胀、汇率价值下降窘境。1990年代商场化变革发动，经济逐步复苏。2000年代的全球化进程进一步供应了机会，但也使其过度依托矿藏和农产品出口。
2021年至今，巴西经济呈现了一些活跃改变，体现为：高于潜在水平的添加、2014年以来最低的失业率、坚持安稳的对外账户，经济添加正处于2016年以来最好的状况。可是，因为财务赤字和政府债款问题未能处理，巴西汇率价值下降起伏较大，股市体现也相对低迷。巴西的财务问题由来已久，长时刻过高的福利开支和低效的税收系统使得政府债款率过高，而通胀高企又使得利率居高不下，下降了财务的可继续性。2023年卢拉政府推广了财务系统变革，但到现在，财务变革方针的完结存在较高的不确定性。咱们以为，这使得变革作用的可信度遭到质疑，并意味着“高赤字-高通胀-高利率”的循环难以被打破，挤出出资并影响中长时刻经济添加。
展望未来，巴西经济有三个值得重视的亮点。榜首，巴西的大国规划优势将在逆全球化趋势下进一步凸显。巴西较大的人口基数和经济总量有助于促进规划效应的发挥，为打开绿色经济、数字经济、扩展消费商场潜力供应有利布景。规划经济不只有利于出产率进步，也能够协助巴西更好地抵挡外部冲击，在逆全球化和地缘政治杂乱多变的环境下坚持经济耐性和独立性。
第二，税制变革有望开释打开盈利，进步经济运转功率。巴西的税收品种繁复且环节繁琐，杂乱性和不透明度高，不只下降功率，还构成商场歪曲。2023年卢拉政府推出税制变革，以简化税种、下降消费税税率为中心方针。这些行动为巴西进步经济运转功率和出产率供应了机会。
第三，巴西和我国的经济互补性高，协作空间大。我国工业出产才能强，但在动力和农产品方面存在短板，巴西则相反。我国储蓄率高，对外出资仍有较大的发掘潜力，巴西缺少本钱，在吸引外资方面有很大的空间。这种互补性意味着中巴两国协作潜力巨大。我国已接连十五年为巴西的最大买卖同伴，我国企业对巴西的出资仍在不断增多，曩昔的企业出资首要会集于电力、动力和采矿业，未来或可进一步发掘制作业、基建和金融等范畴的出资机会。
本钱商场方面，咱们对巴西持中性观点。短期来看，2024年巴西GDP添加体现或许高于预期，为股市复苏供应了良好根底。但因为财务变革不确定性大，股市估值依然偏低，假如财务状况能够改进，将对估值进步带来协助。中长时刻来看，动力、矿藏原材料、食物及农产品、银行等范畴仍是世界出资者喜爱的方向。跟着消费商场扩张，与消费相关的板块也或许迎来机会。危险层面，主张重视三个方面：一是财务与税收变革不及预期继续约束股票估值。二是通胀反弹，阻止经济复苏。三是大宗产品价格疲软加大汇率动摇，影响商场危险偏好。
走进拉美榜首大经济体
巴西坐落南美洲东部，是拉美榜首大经济体（图表3）。巴西的疆土面积为851.5万平方公里，占整个南美区域的48%，排在全球第五位[1]。2023年，巴西的总人口为2.15亿人，人口总数仅次于印度、我国、美国、印度尼西亚、巴基斯坦和尼日利亚，排在全球第七位；GDP总量为2.17万亿美元，占拉美的31%，排在全球第九位（图表1）；人均GDP为10043美元。2023年，巴西被世界银行界说为中等偏上收入国家（upper middle income country）。
巴西被分红五大区域，其间东南部是人口最为密布且经济打开水平最高的区域。地理方位上，巴西北邻委内瑞拉和哥伦比亚，西靠秘鲁和玻利维亚，南接巴拉圭、阿根廷和乌拉圭，东邻大西洋[2]。巴西被分红北部、东北部、中西部、东南部和南部五大区域[3]。归纳经济打开水平缓人口散布来看，南部强于北部、东部强于西部，东南部是人口最为密布且经济打开水平最高的区域（图表2）。
巴西的行政单位包含四级，联邦区-州-市-区，全国分为一个联邦区、26个州和5570个市[4]。巴西利亚联邦区是巴西政府所在地，具有司法权、立法权和行政权。
巴西天然资源充足，矿藏储量位居全球前列。巴西的平原面积宽广，水力、森林和农牧资源丰厚，使巴西成为世界首要的粮食和肉类出产国之一。巴西的水力资源在全球范围内独占鳌头，特别是亚马逊河流域，具有很多水系，发电潜力巨大。森林资源也是巴西的一大特征，亚马逊热带雨林覆盖了疆土的大部分区域，被誉为“地球之肺”。巴西的铁矿、铝土矿、镍、金等金属矿藏储量也位居全球前列，是世界重要的矿藏品出口国。
图表1：2023年巴西名义GDP总量为2.17万亿美元，排在全球第9位
材料来历：World Bank，中金公司研讨部
图表2：巴西总人口逾越2亿人，大都会集在东南沿海区域
材料来历：IBGE, 2022 population census，中金公司研讨部
图表3：首要拉美国家的经济及社会方针
材料来历：IMF，Wind，World Bank，中金公司研讨部
社会文明：混合、交融与容纳
因为前史特别性，巴西的文明遭到印第安、葡萄牙、非洲及亚洲文明等多重影响。混血是巴西人种构成的重要特征。2022年的人口普查显现，是非混血人种在巴西人口中的占比最高，抵达45%左右，这使得巴西成为全球混血人种占比最高的国家之一；碧眼儿占比43%左右，黑种人占比10%左右，黄种人和印第安人等其他人种占比约1%[5]。巴西有300余个土著民族，运用的言语品种逾越250种[6]。人种构成的杂乱性体现在文明交融上，并来历于特别的前史进程。以交融为主基调的社会结构，使得巴西文明一向坚持着较高的容纳性。
可是，种族不平等和种族抵触等问题在巴西依然存在。依据巴西国家地理和核算研讨所（IBGE）2022年发布的陈述，在承受过高级教育的人群中，不同人种的薪酬收入仍存在着较大间隔，白人的均匀时薪比黑人高约50%，比棕色人种高约40%[7]。种族抵触是相伴而生的社会问题。巴西从20世纪90年代中期以来鼓起的平权运动，被部分学者以为是对巴西种族问题的一种回应[8]。
巴西是全球贫富间隔最大的国家之一。2010年时，巴西的人均GDP就已逾越了一万美元，贫穷人口占比从1999年的35%下降到2011年的11%。但横向比较来看，现在巴西依然是全球基尼系数最高的几个国家之一，2022年为0.52，在一切拉美国家中仅略好于哥伦比亚（0.55），贫富间隔水平排名拉美第二。
巴西的城镇化率高达87.6%，但继续存在贫民窟问题。伴跟着经济增速在1970年代的快速上升，巴西的城镇化率开端敏捷进步。到2000年时，巴西的城镇化率已抵达了81.2%，高于同一时期的美国。2022年，巴西的城镇化率进一步升至87.6%。可是，相较于快速的城镇化，巴西的基建水平严峻滞后，继续存在的贫民窟问题也是城镇化打开不平衡的体现。依据巴西人口普查，1991年至2010年，巴西生活在贫民窟中的人口添加了60%以上，从不到700万人添加到1140万人[9]。2019年，依据巴西国家地理与核算局的核算，全国生活在贫民窟的家庭占比约为7.8%[10]。
经济禀赋：要素供应与需求来历
1990年至今，巴西以辅币计价的实践GDP年均复合增速为2.3%。其间，在2005-2010年，巴西实践GDP完结了4.5%的复合增速，这首要获益于政府推广的各项变革以及全球化浪潮带来的盈利。2014-2016年，大宗产品进入“熊市”，巴西堕入阑珊，经济添加低迷一向继续到新冠疫情前。疫情后，巴西经济温文复苏，2023年卢拉政府上台后寻求以经济变革推进打开（图表4）。依据IMF猜测，2024-2029年，巴西实践GDP估计完结2%左右的年复合添加率，略高于疫情前的水平，但仍低于21世纪初的水平。
全体上看，巴西是典型的内需驱动型经济体，消费是其经济结构中最大的组成部分。未来巴西人口规划和人口结构的改变将影响其消费商场的增量空间，并对巴西经济添加产生影响。可是，进步巴西潜在添加率的要害或许在供应侧。潜在添加率的进步取决于出产率的添加状况。
图表4：1990年至今巴西的经济添加及政治周期
注：GDP为不变价辅币核算口径 材料来历：Wind，中金公司研讨部
从供应侧看，巴西经济添加首要来自劳作力数量和本钱堆集，但与其它新式经济体的均匀水平比较，本钱堆集的奉献显着偏低（图表5）。2011-2019年，劳作力对巴西经济添加均匀奉献了1.1个百分点，与本钱1.3个百分点的奉献根本相等，全要素出产率对添加的奉献为负。
巴西劳作力规划大，劳作年纪人口添加率快于我国，但不及墨西哥、印尼和印度等新式经济体。巴西有总人口及劳作力规划优势，且劳作力人口占比较高。依据世界银行的数据，其劳作力占总人口的份额约为50%，高于印度的42%。可是往后看，巴西的劳作力盈利或许不及墨西哥、印尼和印度等新式商场国家。2019-2023年，巴西劳作力均匀增速为0.6%，高于我国的水平，但低于印尼（1.1%）、墨西哥（1.7%）和印度（2.9%）（图表6）。
另一个维度是看人口结构。假如咱们把16-65岁人口界说为出产者，把65岁以上及16岁以下人口界说为顾客，那么2023年巴西的出产者与顾客份额为2.27，高于我国（2.24）、印度（2.13）、印尼（2.13）和墨西哥（2.04），人口抚育担负较低。依据世界银行的猜测，巴西出产者与顾客的比值或许已于2021年迎来拐点，未来该份额将逐步下降，但相对优势或许仍能坚持到2030年前后，直到2029年时或将低于印度和印尼、2036年或将被墨西哥反超（图表7）。
除了在大宗产品周期上行时，巴西本钱总额增速终年坚持在较低水平。巴西是全球本钱构成总额占GDP份额最低的国家之一，2023年仅为16%，不只低于拉美区域国家的均值（20%），也低于印尼（31%）、印度（34%）以及我国（42%）的水平。曩昔二十年间，巴西并未经历过本钱驱动型的经济添加，本钱对经济添加的奉献在大大都时刻低于劳作力的奉献。实践上，巴西的本钱扩张与大宗产品价格有很强的相关性，在大宗产品“牛市”阶段出资增速显着上升，在“熊市”阶段则体现低迷。
本钱投入缺少也导致劳作出产率添加偏慢。曩昔十年间巴西的劳作出产率仅完结了-0.34%的均匀添加，远低于印度、越南和我国等新式商场国家的水平（图表8）。劳作出产率添加缓慢一方面与本钱深化缺少有关，另一方面则反映全要素出产率添加疲软。巴西的全要素出产率在2011-2019年对GDP添加构成负奉献。这或许有几方面原因。首要，巴西的全要素出产率低迷在各个职业中都比较遍及，即便是打开较快的采掘业也不破例。这体现出巴西各范畴企业的研制投入和立异才能遍及缺少，然后导致技能进步缓慢。其次，巴西的本钱缺少、信贷商场不完善和高失业率使得各部分收入进步较为缓慢，企业缺少出资动力，影响了立异的打开和志愿。第三，公共方针的不确定性约束企业立异动机，一些准则性妨碍进步了立异本钱并下降预期收益。
图表5：从供应侧看，巴西经济首要由劳作力添加驱动
材料来历：The conference board total economy database，中金公司研讨部
图表6：巴西劳作力人口增速不及印尼、墨西哥和印度
材料来历：Wind，CEIC，中金公司研讨部
图表7：巴西劳作力盈利优势或许坚持到2030年左右
注：出产者/顾客份额指劳作年纪人口占非劳作年纪人口的份额，是人口抚育比的倒数；虚线为猜测值
材料来历：World Bank，中金公司研讨部
图表8：巴西的劳作出产率有待进步
材料来历：ILO，中金公司研讨部
从需求侧看，巴西经济添加首要依托内需拉动，其间居民消费占GDP的份额坚持在60%以上（图表9）。1990年前后，居民消费占巴西GDP的份额已逾越60%，尔后除了2007-2008年之间略有下降以外，一向坚持在60%以上。2023年居民消费开销占GDP的份额为63.3%，政府消费开销占GDP的份额为18.2%，仍是巴西GDP构成中最大的两个部分（图表10）。
巴西的居民消费开销中，食物、服装、住宅和交通的占比加总约77%，其间住宅占比逾越三分之一（图表11）。
出资在巴西GDP中所占的份额较低，对GDP添加的拉动不及消费。2023年，本钱构成总额占巴西GDP的份额约为16%，与其他拉美国家比较显着偏低（图表12）。一起，外汇和通胀的高动摇性使得外资流入并不安稳，难以安稳地完本钱钱堆集。巴西FDI流入动摇性较大（图表13）。
进出口在经济中的份额也显着偏低，巴西并不是一个出口导向型经济体。巴西产品和服务进出口总额约占GDP的34%（其间进口占比约为16%，出口占比18%），与首要新式商场国家比较，远低于墨西哥的74%，与印度的46%也有间隔（图表14）。这标明，即便巴西是全球大宗产品的首要出口国之一，但巴西并不是一个敞开程度高、出口导向型经济体。此外，因为大宗产品价格动摇较大，出口对巴西GDP添加的奉献并不安稳。在2000-2004年大宗产品“牛市”阶段，出口占巴西GDP的份额从10%快速上升至17%，但2010年后大宗产品步入“熊市”，该份额又回到了11%左右。
图表9：从需求侧看，巴西经济首要由居民消费驱动
材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表10：2010-2023年巴西经济各项开销构成
材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表11：巴西居民消费结构
材料来历：IBGE，中金公司研讨部
图表12：巴西本钱构成总额占比继续偏低
材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表13：外商直接出资（FDI）的动摇性高
材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表14：巴西经济的敞开程度相对偏低
注：除越南外，其他国家数据为2023年口径材料来历：World Bank，中金公司研讨部
工业结构：优势范畴及其打开特征
巴西的工业结构以服务业为主导，但农业与采矿业才是其具有世界比较优势的工业。巴西的服务业打开仍处于初级阶段，而工业的占比在首要新式商场国家中并不杰出。在农业和采矿业的比较优势标明，天然资源是巴西工业打开的最重要禀赋，这既推进了巴西出口买卖的添加，也使得其工业晋级的难度上升，长时刻以来难以破除“资源咒骂”。
从工业结构来看，服务业是巴西经济的首要奉献部分，制作业占比呈下降趋势。采矿业与农业添加较快，但占比偏低（图表15）。2023年，服务业占巴西GDP的59%，远高于制作业的13%、采矿业的4%和农业的6%，是巴西占比最高的工业部分。从添加视点来看，2010-2023年，巴西农业、采掘业、制作业和服务业产值的年复合添加率别离为11.7%、10.3%、8.6%和8.4%（图表16），一起期经济的年复合添加为8.2%，农业和采掘业的增速远高于经济增速。
巴西的服务业打开尚处于较初级阶段。工业部分曾经在巴西经济中扮演首要人物，可是前史原因导致巴西从1980年代开端呈现了“去工业化”现象。2023年巴西制作业添加值占GDP的份额为13.3%，仅略高于印度（12.8%），远低于墨西哥（20%）、越南（24%）和我国（26%）。
图表15：2010-2023年巴西经济的职业构成
材料来历：CEIC，中金公司研讨部
图表16：巴西分职业添加及对GDP的奉献状况
材料来历：Wind，中金公司研讨部
从世界比较的视角来看，巴西的农业和采矿业具有杰出的比较优势，天然资源是其工业打开的最重要禀赋。农业方面，巴西的栽培业和畜牧业在全球有重要影响力（图表17）。以不变价测算，2020年巴西是全球第四大农业出产国，仅次于我国、印度和美国，占全球农业总产值的6%。
采矿业方面，巴西有色金属类矿藏和石油的产值在全球抢先（图表18）。2021年，巴西有三类有色金属类矿藏资源产值在全球排名前十，别离是铁矿（16.7%，排名第二）、锂矿（2.4%，排名第五）、以及锰矿（2.8%，排名第八）。一起，巴西的石油资源丰厚。
天然禀赋杰出具有两面性。一方面，农业与采矿业的优势推进了巴西出口买卖，巴西出口的前五大品种均来自农业和采矿业。从2011年至今，铁矿石、大豆、原油和糖一向是巴西出口产品中占比排名在前四位的品种（图表19）。另一方面，关于天然资源禀赋杰出的国家而言，完结工业晋级的难度和迫切性往往都较高，对现在的巴西而言，逃离“资源咒骂”或许仍需求继续的尽力。
图表17：巴西栽培业及畜牧业首要品种产值占全球的份额
材料来历：Our world in data，FAO，中金公司研讨部
图表18：巴西首要矿藏资源产值占全球的份额
材料来历：World Mining Data 2023，中金公司研讨部
图表19：巴西前五大出口产品占等到改变状况
材料来历：巴西打开、工业和对外买卖部，中金公司研讨部
区域打开：工业散布与打开趋势
巴西区域经济打开并不均衡，东南部和南部是经济打开水平最高的区域，其GDP算计占全国的70%左右（图表20）。因为东部沿海区域在巴西前史上打开较早，且铁矿和石油资源会集，2021年巴西东南部、南部的GDP占全国的份额为52.3%和17.3%。巴西经济总量前三大的州都散布在东南部，其间圣保罗州是巴西经济最兴旺的州，GDP占全国的份额抵达30.2%。
东南部的经济打开首要依托服务业和资源加工型工业，南部则依托农业和食物工业（图表21）。从占全国的比重来看，作为经济最兴旺的区域，东南部的服务业添加值奉献了全国的58%，工业添加值奉献了57%，是巴西工业和服务业的会集区域。但因为巴西全体工业打开水平较弱，即便是工业最为会集的东南部区域，其工业结构仍以资源加工业占主导，东南部的工业尤以石油加工业为杰出优势。南部是巴西农业最会集的区域。南部的农业添加值占全国的份额最高，占比27%，工业添加值的奉献仅次于东南部，抵达17%，因为农业优势的延伸，南部的工业特色是以食物工业为主。
图表20：巴西五大区域的根本状况
注：GDP数据为2021年口径、人口及人口密度为2022年口径；代表性城市括号中的数字是该市依照人口总量的排名，选出了巴西人口前十大城市；巴西地图来历为https://portaldemapas.ibge.gov.br/portal.php#mapa97
材料来历：IBGE，中金公司研讨部
图表21：巴西五大区域经济打开状况相关于全国的水平
注：曲线图中的赤色点代表该处数据为负值 材料来历：IBGE，中金公司研讨部
农业首要散布在南部和中西部，南部以粮食作物为主，中西部以经济作物为主（图表22）。南部和中西部总计占巴西农业添加值的54%，是巴西农业的主产区。南部首要栽培除玉米外的谷物，谷物产值占全国的77%；中西部首要栽培大豆、草本棉等经济类作物和玉米，大豆的产值占全国的50%，玉米占54%，草本棉占73%。别的，虽然东南部的农业产值占比不高，但巴西的甘蔗和咖啡豆首要产自东南部，尤其是咖啡豆产值占到全国的89%，在巴西的工业化打开之前，以咖啡豆为代表的出口导向型经济率先在东南部得到打开，使得东南部获得了较好的经济根底，并继续至今。
图表22：2022年巴西农业首要作物在全国的散布状况
注：上述仅展现栽培业的状况，未对畜牧业做核算 材料来历：IBGE，中金公司研讨部
经济现状：添加、通胀与财务变革
2021年以来，巴西经济呈现了较为亮眼的改变，体现为：高于潜在水平的添加、十年以来最低的失业率、坚持安稳的对外账户（图表23）。从添加的视点来看，巴西经济正处于2016年经济阑珊以来体现最好的时期。
可是疫情后至今，比照其他的新式商场国家，巴西的汇率价值下降起伏显着较大，股市体现也并不杰出，原因或许在于巴西当时面对的较为严峻的结构性问题。现在，巴西经济最典型的结构性问题在于财务账户。
图表23：当时巴西经济状况概略与猜测
注：对GDP、CPI及常常账户的猜测来自于IMF，其他方针的猜测来自于彭博资讯
材料来历：IMF，Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
超预期的添加与低失业率
在疫情后快速扩张的财务开销（名义财务赤字率从2019年的5.8%上升到2020年的13.3%）、复苏的服务业以及走强的大宗产品商场带动下，巴西经济在2021年之后完结了超预期的复苏，经济添加逾越潜在添加率。实践GDP添加从疫情前的1%[11]进步到2021年的5.1%、2022和2023年的3%，逾越商场预期及潜在添加率（图表24）。
2024年以来，遭到微弱的国内消费商场带动，巴西经济的超预期体现仍在继续。实践GDP在一季度和二季度别离完结了2.5%和3.3%的增速（预期别离为2.3%和2.7%），IMF将对巴西2024年添加的预期从2.1%上调至3%[12]，这意味着从巴西或许将接连第三年完结逾越潜在添加率的经济添加。
可是2025年及今后巴西经济能否坚持当时的高景气量，或许仍存在不确定性。以财务为代表的结构性问题对巴西经济的连累已在2024年的下半年逐步体现，结构性问题的处理状况将影响巴西经济的后续体现。
图表24：近年巴西GDP猜测及实践体现状况
材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
图表25：巴西的失业率已降至十年来最低水平
材料来历：CEIC，中金公司研讨部
疫情后巴西经济的超预期复苏，最典型的体现在于微弱的劳作力商场。巴西的失业率从疫情前的12.1%下降到2023年的8%，抵达了2015年以来的最低水平。2024年9月失业率进一步下降至6.4%，是十年以来的最低水平（图表25）。
从久远的视点来看，巴西劳作力商场打开的优势条件在于规划优势和较年青的结构，但进步劳作出产率更为重要。进步巴西的劳作出产率关于中长时刻经济添加较为要害，为完结劳作出产率的进步，或许需求从鼓舞私家部分出资、进步全社会教育水平等方面做出更多尽力。
“二次昂首”的通胀危险
巴西在1999年树立了以通货膨胀率为方针的钱银方针准则，首要经过设定方针利率（Selic）来调理通胀方针，并一向沿用至今。巴西央行以IPCA指数（广义顾客物价指数）作为衡量通胀水平的基准。在现有机制下，巴西国家钱银委员会在每年6月开会拟定未来三年的通胀方针，2024-2026年的方针均为3%，忍受区间为1.5%-4.5%（图表26）。
巴西央行从2021年3月开端进步基准利率，经过接连12次加息，将基准利率从2%进步到13.75%。尔后，跟着通胀回落，2023年8月，巴西央行宣告降息。之后巴西央行进行了7次降息，最近一次降息发生在2024年5月，将基准利率下调了0.25个百分点至10.5%。
可是2024年5月以来，在极点旱季带来的食物价格上涨及油价改变的影响下，巴西的通货膨胀率又开端从头昂首。这使得巴西央行在2024年9月间断降息，从头开端加息。2024年7月通胀率抵达4.5%，又回到了2024年1月时的水平，抵达了本年度通货膨胀率忍受区间的上限。通胀的超预期改变，使得巴西央行在2024年9月间断了降息周期，从头开端加息，将基准利率从10.5%上调了25个基点到10.75%（图表27）。
后续来看，巴西央行现已上调了对2024年通胀率及基准利率的猜测。高通胀使得巴西央行难以调低基准利率，实践利率继续高于经济的潜在添加率。高利率环境对出资的挤出效应或许会继续。依据巴西央行在10月18日发布的商场调查，巴西的金融组织上调了对2024年通胀率的猜测，从此前的4.37%上调至4.5%，并上调了对2025年年末基准利率的猜测，从11.5%上调至11.75%。到2024年10月，巴西的实践利率仍有6.6%，显着高于经济的潜在添加率（2-3%），高利率环境对出资的挤出效应或许会继续。
除了调理通胀外，巴西央行另一个重要的责任是办理汇率。巴西选用有办理的浮动汇率制，在商场动摇较大时，经过掉期操作减少外汇的过度动摇。雷亚尔是巴西仅有通用钱银，其走势与大宗产品的价格改变呈现较强的关联性（图表29）。此外，在全球危险偏好下行时，雷亚尔兑美元汇率也会有较为显着的价值下降痕迹。这与其它新式商场钱银的体现类似。。
图表26：巴西通胀方针为3%，忍受区间为1.5%-4.5%
注：数据到2024年7月材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表27：巴西央行方针利率与实践利率走势
注：数据到2024年10月材料来历：Wind，中金公司研讨部
图表28：巴西外汇管制方针
注：详见中金外汇组《新式国家钱银手册——巴西雷亚尔》材料来历：巴西共和国总统总秘书处，中金公司研讨部
图表29：雷亚尔汇率走势与大宗产品价格的关联性强
注：数据到2023年12月材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
财务变革的不确定性
财务是巴西的一个“老大难”问题。巴西的财务具有赤字率高、债款率高、福利开支高级特征。
巴西联邦财务收入最大的部分来自于税收收入（60%），其次是社会保证缴款（25%）（图表30）。从联邦财务收入的结构来看，特色在于对社会保证缴款的依托相对较高，这与我国首要依托税收收入的结构不同。
巴西联邦财务开销中约有90%是固定性开销，仅有10%左右是可自在分配的开销，财务开销的灵活性较低（图表31）。2023年，巴西联邦财务开销中仅有9%是可自在分配的开销，其他91%均为固定性开销，其间社会保证开销（占比42%）、薪酬开销（17%）和强制性现金开销（15%）是最大的三个部分。实践上，强制性现金开销中的项目也与社会福利有关，咱们归纳核算的效果显现，广义社会福利开销的占比抵达了74%，这些开销的相对刚性挤占了政府在提振经济添加上能够运用的资源空间。
疫情后巴西政府进一步扩展财务影响，巴西的财务赤字率在打开我国家中处于较高水平。疫情迸发后，巴西政府进一步扩展了财务影响，名义财务赤字占GDP份额敏捷上升到2020年末的13.6%，2020-2023年有所回落（图表32）。从巴西财务赤字的结构来看，利息开销的占比约为四分之三，根本预算赤字占比约为四分之一。除了疫情时期，利息开销一向是巴西财务赤字中占比较大的那部分。因为高财务赤字，巴西的政府债款规划依然很高（图表33）。
图表30：2023年巴西联邦财务收入的结构
注：净社会保证收入指扣除了交还金钱等之外企业和职工为一般社会稳妥（RGPS）上缴的金额
材料来历：巴西政府Tesouro Nacional Transparente，中金公司研讨部
图表31：2023年巴西联邦财务开销的结构
材料来历：巴西政府Tesouro Nacional Transparente，中金公司研讨部
图表32：巴西财务方针体现状况
注：数据到2024年9月；该图中的负值阐明完结账户盈利，反之为赤字材料来历：CEIC，中金公司研讨部
图表33：若干新式商场政府债款与GDP之比
注：2024年及之后的数据为IMF猜测材料来历：Wind，中金公司研讨部
为应对财务压力，2023年卢拉政府就任后出台财务系统变革方案，旨在加强财务束缚的可信度，并以此下降融本钱钱，推进总出资水平的进步。巴西曾于2016年推出“开销上限”方案并被载入宪法，该方案规则财务开销的增速不能逾越上一年的通胀率。卢拉政府上台后，出台了新的财务系统变革，首要意图在于进步财务安稳性。
可是现在来看，财务变革的方针能否如方案完结，或许存在较高的不确定性。到2024年9月，因为政府开销并没有显着减少，根本预算赤字占GDP的份额抵达2.15%，相较于年头的2.3%略有下降，但离本年年末需求完结的方针0%（忍受区间为正负0.25%）仍有较大的间隔。依据巴西央行发布的商场调查，现在巴西金融组织关于2024年年末根本预算赤字占GDP份额的共同预期是0.6%[13]，逾越了忍受区间。
财务是巴西面对的最典型结构性问题，关于中长时刻经济添加或许构成应战。巴西继续存在的财务压力，根源于国内本钱缺少，依托政府债款的进步驱动经济添加。低储蓄率导致巴西国内本钱缺少，约束了本钱堆集的速度和劳作出产率的进步。IMF的数据显现，2000年以来巴西的国民储蓄率均匀为16.2%，一起期全球均匀国民储蓄率为26.3%，我国为45.5%。一起，长时刻的“去工业化”按捺了制作业竞争力和企业出资动力。因为国内本钱缺少，巴西对外借债份额高，是世界净债款国，外债占巴西出口和初级收入的份额也一向较高。
当时，巴西的财务问题已成为商场最关怀的问题之一，并反映在了本年巴西钱银的体现上。2024年年头至今，巴西雷亚尔是体现最差的新式商场钱银之一，从年头至今已价值下降16.5%（图表34）。本年以来雷亚尔的弱势体现首要与财务问题相关，商场质疑财务变革方针完结的或许性，并忧虑财务压力上升对未来经济添加的负面影响。
图表34：2024年首要新式商场钱银兑美元汇率的体现状况
注：数据到2024年11月21日 材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
经济亮点之一：大国规划优势
规划优势意味着巴西等大国在未来的打开中，更简单完结经济动摇的下降，并坚持较大程度的独立性和自主性。规划优势的含义是，单位出产的经济效益跟着规划的添加而递加。逆全球化带来工业链分工的改变，使得全球微观动摇性上升。在走向新均衡的进程中，各国都需求激起内生添加动能，一方面进步供应侧的功率，另一方面发挥消费作为终端需求的驱动力。大国在这样的微观变局之下，规划优势愈加突显，更有或许下降经济的动摇，坚持相对的定力，在打开中坚持较大程度的独立性和自主性。
绿色工业归于制作业的范畴，其相较于传统动力具有规划经济的根本性差异。跟着全球经济打开方法从规划不经济（传统动力等）向规划经济（绿色动力）的改变，大国在此进程中更具有优势。绿色动力归于制作业，而制作业一个重要的特征是规划经济，即产值越高、单位本钱越低。因为动力是经济打开的根底，叠加化石动力和清洁动力两者规划特色的差异，全球经济打开方法也将呈现从规划不经济到规划经济的改变，这一进程有利于大型经济体和大制作业系统。
数字工业归于知识型经济范畴，其相较于传统工业的规划效应更强，能够协助对冲传统出产要素盈利减少带来的酬劳下降。大国在打开数字经济上具有更显着的优势。数字工业归于知识型经济的范畴，比较传统经济，知识型经济的特色是，企业或工业初始规划的巨细往往决议着其之后竞争力的凹凸。而大国更有才能支撑知识型经济的初始高额投入和后续多维度立异的规划，在打开知识型经济上具有更多天然优势。换句话说，大国的国内商场扮演着初始孵化器的人物，可更快培育出老练的知识型产品，敏捷占有世界商场，居民消费在经济中的占比往往上升，体现出巴西经济添加对内需的高度依托。
当时巴西具有全球第八大消费商场，未来仍有继续添加的空间。消费商场的继续扩张，将使得巴西的规划优势进一步凸显。巴西消费商场继续添加的动力或许来自几个方面：（1）人口规划仍有上升空间。依据联合国的猜测，巴西总人口将在2041年左右达峰，峰值约为2.28亿人。巨大的人口基数将是巴西消费商场打开的重要根底。（2）偏高的消费倾向。因为巴西长时刻处于高通胀的环境中，居民储蓄率低，消费倾向偏高。2000-2023年巴西居民部分的消费开销年复合添加率为10%，远高于其经济增速。（3）迎来拐点的人口抚育比。依据世界银行的猜测，巴西的人口抚育比或许现已在2021年迎来拐点，未来顾客相对出产者的份额或许会继续性上升。（4）数字技能推进一致商场的构成。数字技能的打开进一步推进消费商场下沉，例如电子商务商场的打开等。数字付出手法的遍及也有利于推进一致商场的构成。
数字经济影响力
巴西的数字化遍及率较高，互联网用户数在全球排名第五。在巴西逾越1.77亿用户运用互联网，占总人口数的82%，这使得巴西具有全球排名第五的互联网总用户数。
巴西的电商商场快速打开，且具有较大的潜力，为数字工业打开供应了需求根底。2020-2023年巴西电商规划年复合增速为17%，电商浸透率上升了2.2%。依据eMarketer的猜测，到2027年巴西电商商场规划将逾越780亿美元，占拉美的35%，浸透率将较2023年的水平进一步添加2.7个百分点。
巴西的数字金融相同完结了快速打开。巴西经济中服务业添加值占比高，这意味着巴西的金融服务业仍存在着较大打开空间。一方面，巴西央行着力打破金融服务业独占，鼓舞企业进入金融科技范畴；另一方面，疫情期间数字化手法得到进一步遍及，助力线上事务的打开和金融科技公司事务规划的扩张。依据Oliver Wyman的猜测，巴西的金融服务潜在商场规划，有望在2020-2025年完结5%的复合添加。
巴西数字金融公司的代表Nubank，现在总市值仅次于巴西石油公司，且是拉美市值最大的银行。Nubank成立于2013年，是巴西抢先的全品类数字金融服务渠道，使用九年左右的时刻触达了5000万的用户，现在已是拉美市值最大的银行。Nubank的成功打开，充沛展现出巴西数字金融及数字工业的需求潜力（详见中金非银金融及金融科技组发布的陈述《Nubank:巴西抢先的全品类数字金融服务渠道》）。
绿色工业打开优势
巴西具有打开绿色工业的比较优势和先发优势。现在巴西是全球绿色动力使用占比最高的国家之一，2022年巴西49%的动力需求由可再生动力满意，高于全球的均匀水平（13%），其间最大的组成部分生物质能的占比逾越60%；可再生动力发电占国内发电量的88%，也远高于全球的均匀水平（29%），其间最大的组成部分水力发电占比63%左右。
巴西的绿色资源禀赋在全球范围内杰出，包含水能、生物质能、太阳能、风能等资源丰厚。巴西的水能、生物质能及大规划风能和太阳能发电才能均排名全球前十[14]，其间最为杰出的是水能和生物质能。因为巴西的水资源丰厚，且地形环境差异大，巴西已树立起装机量逾越150吉瓦的水力发电系统。获益于雄厚的农业工业根底，巴西的生物质能资源禀赋相同杰出，是全球第三大生物柴油出产国（仅次于印尼和美国）、全球第二大生物乙醇出产国（仅次于美国）[15]，生物质能在巴西的绿色动力产能中占比约为9%。
巴西的绿色工业仍处于打开初期阶段，光伏、氢能（绿色氢）、生物质能和风能仍有较大的打开空间。2023年，巴西新增太阳能光伏装机容量为11.9吉瓦，仅次于我国、美国和德国，位居全球第四。现在巴西的光伏累计发电量37.4吉瓦，位居全球第六[16]。依据世界动力署的猜测，未来几年，巴西的光伏项目将占一切新增动力项意图近70%，成为最重要的增量可再生动力。除此之外，绿色氢和生物燃料也将是未来巴西最有潜力的绿色工业之一。
绿色工业的打开也有望进步经济功率，带动巴西的工作和经济添加。绿色工业的打开也将进一步带动巴西工作和经济的添加。绿色工业的打开为巴西发明了巨大数量的新工作岗位。2023年，可再生动力工业估计为巴西产生了约157万个工作岗位，占全球总量的10%，仅次于我国和欧盟。一起，对OECD中20个国家的学术研讨显现，可再生动力的消费量每添加1%，将拉动GDP添加约0.76个百分点[17]。
经济亮点之二：税制变革盈利
杂乱的税收系统影响经济功率
巴西的税收品种繁复且环节繁琐，杂乱性和不透明度高，这下降了巴西经济的运转功率。
首要，巴西的税收担负高于大大都中等收入国家（图表35），税负占GDP份额接近于OECD国家的均值水平。高税收担负的原因是高福利系统，巴西的社会福利开销占GDP份额也接近于OECD国家均值。社会福利开销与巴西经济打开水平并不匹配，这也使得巴西的税收担负难以下降。
其次，巴西的税收系统杂乱，且税收结构对经济构成歪曲。一方面，巴西的税收系统包含了多种税种和税率，这些税种和税率由不同层级的政府征收，而且针对不同的产品和服务有不同的税率，税收系统杂乱。另一方面，从税收结构来看，巴西的税收结构呈现双主体特征[18]，产品和服务税收收入占比和所得税占比间隔较小。对产品和服务、薪酬和公司赢利的高税收，或许导致税收的累退性，加重收入不平等，减少了公共服务开销的调理分配的作用，构成对经济的歪曲。
图表35：巴西的税收担负高于大大都中等收入国家
材料来历：UNDP，中金公司研讨部
划时代含义的税制变革
2023年卢拉政府上台后，期望经过推广税制变革等，进步经济运转功率，破除约束巴西打开的妨碍。税制变革的中心方针在于简化税种，下降消费税税率。2023年年末，巴西国会同意经过了税收变革方案，这是自1980年代以来初次成功推进的税制变革。详细来看，变革的首要内容包含：（1）下降消费税率，13个相关职业的税率将大幅下降。2019年消费税在巴西的总税收中占比为43.6%，是巴西最大的税收组成部分。依据新税法，教育、医疗器械、公共交通、农产品等13个职业相关税率将大幅下降，降幅最高可达60%，并将对保证巴西家庭消费的必需品清单施行零税率[19]。全体消费税的税率有望从此前的34.4%下降到25.9%-27.5%[20]；（2）由原先的按出产地纳税改变为按消费地纳税；（3）简化税种和设置税率上限等。原先的五类税种被合并为两类，并树立两层增值税准则（IBS和CBS，其间IBS为州与市级增值税、CBS为联邦增值税）。两层增值税税率的上限被设置为2012-2021年税收收入占GDP的均匀水平。一起，建立新的税种，对烟酒、武器弹药等产品和相关服务将建立附加税（IS）[21]。税收变革将分阶段进行，过渡期从2026年开端，一向继续到2032年完毕，正式的方案将从2033年开端施行。
税制变革推出后，短期内对巴西本钱商场产生了活跃影响。后续，变革能否按方案照旧推广、实践落地效果如多么，或许还需求继续调查。在税改法案经往后，世界评级公司规范普尔将巴西的主权信誉评级由“BB-”上调至“BB”，并以为税改方案将有助于提振巴西长时刻出产率[22]。
经济亮点之三：中巴协作机会
中巴买卖结构互补性强
如前文所述，巴西在制作业竞争力、本钱堆集等方面具有显着短板。与此一起，逆全球化趋势下，全球供应链和工业链需求重构。在此进程中，跟着我国各部分对外出资才能的老练，以及全球工业链转移的推进，我国和巴西的经贸互补性有望进一步加强。
我国已接连15年为巴西最大的买卖同伴。我国在巴西出口买卖中的重要性快速进步，占比从2010年到2023年翻了一番，2023年时我国占巴西总出口的份额逾越排名第二到五位国家的总和（巴西的第二到第五大出口地别离是美国、阿根廷、荷兰和日本）。
中巴在买卖层面具有互补性，首要体现在工业品、农产品、食物和动力等范畴。详细来看，巴西对我国的买卖依托首要体现在工业品上，其间纺织及皮革制品、机械及电气制品两类中，来自我国的进口占巴西该项总进口的份额均逾越40%。近年来，巴西对我国的钢铁及制品、木制品、机械及电气制品和化工品等依托度有显着进步。
从对我国的出口买卖看，巴西是我国农畜产品和木浆纸制品的首要进口来历地。来自巴西的农畜产品占我国该项进口的55%，且该份额较此前有显着进步。除此之外，在我国进口的其他各项以及出口傍边，我国对巴西的依托均较小。
我国对巴西的出资正在改变
巴西是全球外商直接出资（FDI）流入的第五大意图地，来自我国的直接出资正在变得越来越重要。从存量的视点，2022年我国是巴西FDI存量的第五大来历国，相较于十年前，我国在巴西FDI存量来历国中的排名上升了12位。从流量的视点，我国在巴西FDI中的占比与美国等国仍有必定间隔。
2007-2022年，我国企业在巴西出资了235个项目，总额达716亿美元[23]。
► 分方法看，2007-2022年，我国企业在巴西的出资中绿洲出资占比较高。从2007年到2022年，我国企业在巴西的出资项目中，绿洲出资（GFDI）的占比约为49%，对现有财物的并购占比约42%，合资项目占比约9%。
► 分区域看，我国企业对巴西的出资散布较为广泛，在区域上会集在东南部，其间圣保罗州、米纳斯吉拉斯州和里约热内卢州的项目占比最多。
► 分职业看，我国企业对巴西的大额出资首要会集于电力、动力和采矿业相关范畴。显着的改变是，我国对巴西出资的首要职业，在2015年前后呈现了从采掘业到电力及天然气范畴的改变（图表36）。采掘业占比的相对改变与大宗产品周期的动摇相关，而电力和天然气职业占比的上升，或许体现了我国电力企业使用本身在职业根底设施建造上堆集优势，布局在拉美的出海。
疫情后至今，我国信息技能、新动力轿车和移动出行、基建等范畴的企业对巴西的出资有所上升[24]。2022年，我国企业对巴西的出资中，除了电力职业外，信息技能、轿车制作、根底设施建造三个范畴对巴西的出资项目数量排名第二到四位。尤其是新动力轿车范畴，近年来我国企业对巴西的出资较为频频。
图表36：我国对巴西直接出资的职业改变
注：受数据可得性约束，仅核算到2020年
材料来历：Banco Central Do Brasil, Direct investment report, 中金公司研讨部
未来我国对巴西的潜在出资方向
咱们发现，我国对巴西直接出资的职业挑选与其他国家存在差异。除我国外，其他国家在巴西的直接出资首要去向制作业和金融稳妥业（图表37）。
深入分析对巴西出资金额占比最高的前三个国家——美国、西班牙、法国（图表38），美国对巴西的出资会集在制作业和金融稳妥，西班牙的出资会集于金融稳妥和通讯，法国的出资会集于制作业和零售买卖范畴，这与我国出资的会集范畴均存在不同。一个或许原因是，因为欧美国家对巴西出资的时刻较早，在巴西的银行、稳妥（如西班牙）和资管（如美国）等金融范畴已占有重要方位。一起，巴西本乡制作业相对缺少世界竞争力，兴旺国家在巴西的中高端制作业范畴也占有较高份额，典型的体现为通讯商场和轿车商场中较高的浸透率。
图表37：首要国家对巴西出资的职业结构（除我国外）
材料来历：巴西央行，中金公司研讨部
图表38：美、西、法、中对巴西出资的职业结构比照
材料来历：巴西央行，中金公司研讨部
未来我国企业对巴西的出资可重视制作业、基建和金融范畴的机会。
首要，巴西政府推广“再工业化”战略，加强世界工业协作是其鼓舞工业部分打开的重要方法。巴西政府的打开方案中，基建、新动力、生物经济、数字经济、农业和食物等职业是其要点重视的范畴，我国企业能够发挥本身工业链优势，与巴西加强在制作业范畴的产能协作。
其次，巴西根底设施建造水平在全球首要国家中排名靠后，与其经济体量不匹配（图表40）。一起，虽然政府推出新“添加加快方案”以进步对根底设施范畴的出资规划，但巴西根底设施出资的缺口仍较大。我国与巴西在基建范畴也有望扩展协作。巴西的根底设施建造水平在全球首要国家中排名靠后，与其经济体量不匹配。当时，巴西基建出资缺口首要会集于交通运输及物流范畴。卢拉政府推出新“添加加快方案”，该方案将在未来数年环绕九大要害根底设施范畴打开，出资1.7万亿雷亚尔（3470亿美元）（图表39）。虽然新的“添加加快”方案或将使得2023年根底设施出资额同比添加约20%，但巴西2023年的总基建出资缺口仍占GDP的2.3%左右（约2500亿雷亚尔）。后续来看，或许还需求经过鼓舞私家部分出资、强化世界协作的方法，补偿巴西基建出资的缺口。
最终，巴西的金融商场正在快速打开中，对巴西金融范畴的出资机会也值得重视。巴西资管商场规划大约为GDP的80%，近十年间该商场快速扩张，年均增速坚持在10%以上。
图表39：新“添加加快方案”的九大方案出资范畴状况
材料来历：巴西政府官网，中金世界，中金公司研讨部
图表40：巴西的根底设施建造水平在全球排名靠后
注：排名数字越大标明根底设施建造水平越低。数据为2019年排名状况材料来历：World Bank，中金公司研讨部
本钱商场的机会与危险
巴西本钱商场概略
巴西证券期货买卖所（B3买卖所）坐落圣保罗，是巴西仅有的证券买卖所。B3买卖所供应广泛的产品和服务，包含现货外汇、股票和固定收益证券的买卖，以及以股票、证券、指数、利率、产品及汇率的衍生品合同[25]。
从商场规划来看，B3买卖所的商场规划在全球排名第20位，是拉美区域最大的买卖所。到2024年8月，B3买卖所的市值为8060亿美元，排在全球第20位、拉美第1位。近年来买卖所最高市值是2019年12月时抵达的1.25万亿美元，这也是该买卖一切数据挂号以来以当地钱银挂号的最高市值。
从上市公司数量来看，到2023年末，B3买卖所的上市公司数量为353家，高于智利（292家）和墨西哥买卖所（136家）。
从商场流动性来看，B3买卖所股票商场的日均买卖量为46.66亿美元[26]，月均买卖量为1000亿美元（2018年到2024年[27]），近五年的年均买卖量为1.28万亿美元[28]，远高于墨西哥证券买卖所（1100亿美元），但低于我国香港证券买卖所（2.88万亿美元）。与其他新式商场的买卖所比较，B3买卖所的年化换手率为135%，低于我国大陆的水平（273%），高于印度（55%）、南非（24%）和俄罗斯（5%）的水平[29]。
从商场参加者结构来看，外资是巴西本钱商场的首要参加者。一级商场中，在巴西外资参加股票发行的份额最高抵达过71%（2007年），2019-2021年外资参加股票发行的均匀份额为37%。二级商场中，外国出资者相同是首要参加者，组织出资者占比次之，个人出资者占比最低且在曩昔两年有所下降。现在外国出资者在商场中的占比约为55%，组织出资者约为27%，个人出资者约为18%[30]。
巴西B3买卖所的代表指数包含Ibovespa（圣保罗股价指数，简称IBOV）、IBX（巴西100指数）、以及IBX50。
IBOV是巴西的基准股票指数，现在包含84家上市公司[31]。IBOV指数的职业首要由金融、原材料、动力和公用事业构成，四大职业所占的权重为73%（图表41）。IBOV指数的前十大成分股的权重占比51.3%，包含淡水河谷公司、巴西石油公司、伊塔乌联合银行控股公司、巴西银行股份公司等（图表42）。
从指数体现来看，从2004年至今，IBOV指数以辅币计价的累积收益率为419%，年化回报率9%（图表43）。2010年是指数体现的分水岭，之前和之后的十年存在明显差异。疫情迸发后至今，巴西的股指根本坚持震动走势，2024年至今，指数以辅币计价的回报率为1%，以美元计价的回报率为-17%[32]。
从世界比较来看，巴西具有轻视值优势。MSCI巴西指数曩昔十年的均匀P/E是13.4倍，低于MSCI拉美指数（14.6倍），也低于MSCI新式商场指数（14.4倍）。现在MSCI巴西指数的估值在首要新式商场的指数中仍处于偏低方位。
巴西的重要上市公司首要会集在动力、矿藏、化工、食物饮料等职业（图表44）。除此之外，银行、轿车及航空范畴也有重要企业散布。
图表41：巴西IBOV指数职业构成
材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
图表42：巴西IBOV指数前十大成分股
注：数据到2024年8月20日；市值单位为百万巴西雷亚尔材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
图表43：巴西IBOV指数历年涨跌幅
注：数据到2024年8月21日 材料来历：Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
图表44：巴西的代表性企业列表
注：均匀日度买卖量的核算时刻区间为曩昔三年；数据到2024年8月
材料来历：各企业公司官网，Bloomberg L.P.，中金公司研讨部
商场展望与潜在危险
短期来看，2024年巴西GDP添加体现或许高于预期，叠加美联储降息周期敞开，为股市复苏供应了根底。
中长时刻来看，动力、矿藏原材料、食物及农产品、银行等范畴或仍是出资者继续喜爱的方向。虽然本届巴西政府大力推进制作业打开，但巴西现在在全球具有比较优势的范畴依然会集在大宗产品范畴。除了大宗品相关的范畴外，银行板块因为其保存特色，在极点年份或高利率环境下也遭到出资者重视。
跟着消费商场扩张，消费相关的板块或许也将迎来机会。从MSCI Brazil曩昔十年的均匀估值来看，必选消费和通讯服务职业的估值水平最高，体现出商场对这两个职业较高的添加时刻待。如前文所述，巴西居民储蓄倾向较低、消费倾向高，消费在经济中的占比高，且跟着巴西抚育比抵达拐点，未来顾客占出产者的份额或许继续性上升，有利于巴西消费商场的进一步强大。
从危险来看，首要有三个方面：
榜首，变革不及预期，财务压力继续上升。因为卢拉政府的变革方案仍处于推广前期，其对经济添加带来的实践作用尚不清晰。例如，税制过渡期的不确定性尚存，“再工业化”及根底建造出资影响方案的资金可继续性也存在不确定性。别的，本年以来商场最为重视的是，巴西财务账户压力超预期上升，财务变革的可信度或被削弱。
第二，通胀压力上升，央行继续加息。巴西的通货膨胀率从2024年5月开端，接连三个月上行，扭转了2023年9月开端的通胀下行趋势。2024年1-7月，IPCA指数（广义顾客物价指数）累计上涨了2.87%，7月的同比增速为4.5%，又回到了2024年1月时的水平，抵达了本年度通货膨胀率忍受区间的上限。后续需求重视巴西通胀改变，以及由此带来的央行钱银方针操作改变的危险。
第三，大宗产品价格动摇晦气商场危险偏好。现在全球经济复苏动力有所削弱，首要经济体远景存在较大不确定性，这将影响大宗产品的走势。巴西的经济及首要上市公司与大宗产品商场的体现相关性较高，假如大宗产品价格呈现超预期动摇，也将影响出资者对巴西本钱商场的全体观点，从而按捺短期危险偏好。
刘政宁博士对本文亦有奉献。
[1]https://educa.ibge.gov.br/jovens/conheca-o-brasil/territorio/20591-introducao.html
[2]https://www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gj_676203/nmz_680924/1206_680974/1206x0_680976/
[3]https://educa.ibge.gov.br/jovens/conheca-o-brasil/territorio/18310-divisao-politico-administrativa-e-regional.html
[4]https://educa.ibge.gov.br/jovens/conheca-o-brasil/territorio/18310-divisao-politico-administrativa-e-regional.html
[5]https://www.fmprc.gov.cn/web/gjhdq_676201/gj_676203/nmz_680924/1206_680974/1206x0_680976/
[6]商务部《对外出资协作国别（区域）攻略》2022年版 https://com.gd.gov.cn/zouchuqu/files/Brazil.pdf
[7]http://www.br-cn.com/static/content/news/br_news/2022-11-15/1042128367840792576.html
[8]http://www.ihss.pku.edu.cn/templates/yf_xz/index.aspx?nodeid=124&page=ContentPage&contentid=3542
[9]https://agenciadenoticias.ibge.gov.br/agencia-noticias/2012-agencia-de-noticias/noticias/20080-favelas-resistem-e-propoem-desafios-para-urbanizacao
[10]https://agenciadenoticias.ibge.gov.br/agencia-noticias/2012-agencia-de-noticias/noticias/35253-sol-nascente-censo-2022-em-uma-das-maiores-favelas-do-pais
[11]2017-2019年均值
[12]https://br.mofcom.gov.cn/jmxw/art/2024/art_eb8b8e2b53644bfa9b50e785ba5fffb5.html
[13]来历于巴西央行在10月18日发布的商场调查（Focus Market Readout）
[14]https://globalenergymonitor.org/wp-content/uploads/2024/08/GEM-Brazil-steel-brief-August-2024.pdf
[15]https://www.irena.org/-/media/Files/IRENA/Agency/Publication/2024/Oct/IRENA_Renewable_energy_and_jobs_2024.pdf
[16]https://www.irena.org/-/media/Files/IRENA/Agency/Publication/2024/Oct/IRENA_Renewable_energy_and_jobs_2024.pdf
[17]Apergis N, Payne JE (2009) Communication renewable energy consumption and economic growth: evidence from a panel of OECD countries.
[18]葛玉御, 李昕凝, 樊丽明. (2014). 巴西税制结构特色及启示——中巴比较的视角. 中央财经大学学报.
[19]https://www.gqb.gov.cn/news/2023/1221/58287.shtml
[20]https://www.ft.com/content/b707b4a7-9871-4c30-8232-470691e0dedc
[21]https://www.gqb.gov.cn/news/2023/1221/58287.shtml
[22]Manuel Orozco, Sebastian Briozzo, and Joydeep Mukherji, "Brazil Long-Term Ratings Upgraded To 'BB' From 'BB-' Following Tax Reform Approval; Outlook Stable," S&P Global,December 19, 2023, https://disclosure.spglobal.com/ratings/en/regulatory/article/-/view/type/HTML/id/3104158
[23]本段的数据及信息来历为巴中企业家协会（CEBC）发布的《CHINESE INVESTMENT IN BRAZIL 2022》
[24]2020-2024年一季度我国企业对巴西出资的典型项目列表详见附录
[25]商务部《2022年对外出资协作国别（区域）攻略》
[26]数据区间为2023年4月-2024年4月
[27]考虑到疫情的影响，结合数据可得性，时刻区间选取为2018年1月-2024年3月
[28]数据区间为2019年到2023年
[29]数据到2024年6月，数据引证自2024年8月6日已发布的陈述《图说我国：2024年三季度》
[30]数据到2023年10月
[31]数据到2024年8月21日
[32]数据到2024年8月20日
本文摘自：2024年12月10日现已发布的《国别研讨系列之巴西篇：南美“金砖”新时代》
杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553
郭钰 分析员 SAC 执证编号：S0080523070008 SFC CE Ref：BTM350
陈健恒 分析员 SAC 执证编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220
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